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La storia dei mercati e la “Lost Decade”

Con la fine del 2009, non si è chiuso solo un anno, ma anche un decennio.

Il primo del nuovo millennio.

Dal punto di vista borsistico, c’è forse un solo aggettivo per descrivere
questo decennio: disastroso.

Infatti, dividendi compresi, questi sono stati i peggiori dieci anni della
storia. Non molti se ne sono accorti, ma è andata persino peggio
degli anni ’30.

Decennio Rend. Annuo Composto Rend. Annuo Comp. Reale
1880 – 1889 5,86% 8,02%
1890 – 1899 5,64% 5,52%
1900 – 1909 10,07% 7,69%
1910 – 1919 4,50% -2,08%
1920 – 1929 14,88% 13,94%
1930 – 1939 0,29% 1,75%
1940 – 1949 8,73% 3,37%
1950 – 1959 18,82% 16,60%
1960 – 1969 7,66% 5,14%
1970 – 1979 5,81% -1,54%
1980 – 1989 16,96% 11,86%
1990 – 1999 17,82% 14,91%
2000 – 2009 -0,77% -3,31%

La tabella sopra esposta presenta i rendimenti decennali dell’indice
S&P500 total return, cioè compresi i dividendi e il loro reinvestimento
(per i decenni più remoti sono stati usati i dati derivanti da una ricostruzione
dello stesso; i dati dell’800 ovviamente sono meno attendibili di quelli dal
‘900 in poi e di quelli post WWII, ma sono comunque ritenuti
sufficientemente attendibili).

Il rendimento annuo composto reale è dato da quello nominale meno il
tasso di inflazione del decennio.

Come si vede, escluso l’ultimo decennio, quello peggiore dal punto di
vista nominale fu, con poca sorpresa, il decennio degli anni ’30, quando
l’indice total return fu sostanzialmente invariato. A chi sembra strano questo
risultato, si consideri che nel periodo il dividend yield fu per molto tempo
tra il 4% e il 5% e, in certi momenti, raggiunse anche il 7-8%. Si consideri
anche che questi dividendi in ottica totale return sono stati reinvestiti in
diversi periodi a valori eccezionalmente bassi dell’indice, visto che i ribassi
del decennio si materializzarono soprattutto nella prima parte. Considerando
il tutto in ottica decennale, non sorprende che l’effetto dei dividendi abbia
sostanzialmente annullato la perdita di circa il 50% del valore dell’indice.

Il decennio degli anni ’30 fu, però, anche un periodo di vera deflazione.
Con un Gold Standard ancora in funzione nella prima parte e la concreta
distruzione degli aggregati monetari a seguito dei fallimenti bancari,
il livello dei prezzi scese veramente. Così, il rendimento reale del decennio
fu un po’ più alto di quello nominale e raggiunse il +1,75% annuo composto.

Questo non fu il risultato peggiore in assoluto. Infatti, in altri due decenni
si fece peggio. Uno fu il decennio degli anni ’70, quando il mercato azionario
rese, a livello di “total return”, il 5,81% a livello nominale, ma a
causa dell’inflazione molto alta alla fine il rendimento reale fu negativo (-1,54%).
Peggio fu solo il decenio 1910-1919 quando il mercato azionario rese poco
in termini nominali e ci fu anche un’inflazione abbastanza alta, che alla fine portò il
rendimento reale del decennio ad un -2,08%.

Per evitare fraintendimenti, il decennio appena passato non si è fatto mancare
nulla. E’ stato il peggiore a livello nominale (-0,77% annuo composto) ed anche
a livello reale (-3,31%).

Per capire il motivo di questa performance negativa dobbiamo comprendere quali
sono le determinanti del rendimento azionario.

Questo è molto semplice, visto che tali determinanti sono 3 o 4 a seconda che
si consideri il rendimento reale o quello nominale:

1 – dividendi del periodo: il dividendo è il cash flow, il denaro contante, che dall’azienda
(o dal paniere i aziende che compongono l’indice) arriva all’investitore. Più è alto questo
flusso di dividendi, maggiore sarà (tutto il resto uguale) il rendimento finale.

2 – Rapporto P/E: l’espansione o la contrazione del multiplo degli earnings ci darà, a
parità di utili, rendimenti più o meno elevati. I decenni migliori per l’azionario sono stati
accompagnati quasi sempre da espansioni del multiplo. Nel breve periodo, e nel nostro
caso breve periodo è inteso anche più anni (persino l’intero decennio), questa determinante
è quella che influenza maggiormente il rendimento azionario ed è la determinante principale
delle fluttuazioni e della volatilità delle azioni

3 – Crescita reale degli utili: si tratta, invece, della principale componente del rendimento
nel lunghissimo periodo. La crescita reale (depurata cioè dall’inflazione) deriva dall’espansione
delle vendite e dal miglioramento della produttività. Se il rapporto P/E resta invariato, l’entità
della crescita degli utili determinerà anche quella della crescita dei prezzi.

Queste sono le tre componenti del rendimento reale del mercato azionario. Se consideriamo, invece, il
rendimento nominale, allora l’ulteriore determinante è:

4 – Inflazione: visto che essa aumenterà l’entità nominale degli utili e, quindi, dei prezzi.

Dunque, perché gli ultimi dieci anni sono stati una “Lost Decade”? Quali sono state
le determinanti che hanno compresso i rendimenti tanto da farli essere negativi?

Per oggi abbiamo già messo molta carne al fuoco, quindi lo vedremo in un
prossimo post.

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