Value Investing
ETF o singoli titoli?
Alcune settimane fa mi è arrivata nella mia casella e-mail
un’interessante domanda da un abbonato di vecchia data del
nostro servizio premium Trend e Strategie di Investimento, il
quale mi faceva notare che nel tempo il servizio ha
progressivamente ridotto il numero di singoli titoli in portafoglio,
mentre ha aumentato il peso degli ETF. Lo stesso chiedeva se
c’era un motivo per questo.
Sebbene la cosa sia stata sostanzialmente abbastanza involontaria,
è effettivamente vero quanto riportato, cioè che da qualche tempo
abbiamo privilegiato gli ETF rispetto ai singoli titoli.
La cosa a mio avviso ha diverse motivazioni.
In primo luogo, Trend e Strategie di Investimento esiste come
servizio premium dal tardo 2006. Allora sul mercato italiano erano
disponibili pochi ETF. C’erano degli ETF sui principali indici
americani ed europei.
Iniziavano ad essere quotati i primi ETF settoriali, ma erano ancora
pochi e scambiavano pochi volumi. Sui mercati emergenti ricordo
che il primo ETF inserito era un armonizzato ma non quotato in Italia
e anche per l’oro, quando inserimmo il Lyxor Gold Bullion Securities
questo non era ancora quotato nel nostro paese, ma in Francia.
Allora, per investire in particolari settori o perseguire determinate
strategie di investimento era necessario ricorrere a singoli titoli azionari.
Con la possibilità di sovraperformare il mercato, ma anche perdendo in
diversificazione.
Questo non è più vero oggi.
Fortunatamente per noi, gli ETF hanno vissuto un vero e proprio boom
anche nel nostro paese e le case emittenti hanno emesso un quantitativo
enorme di ETF, che ora coprono i piu’ disparati settori ed indici.
Ci sono ETF su moltissimi paesi e su intere aree geografiche, i quali ci
offrono ampie possibilità di investimento, coniugando questo con i
benefici della diversificazione.
A questo si aggiunge il fatto che ritengo che l’investitore medio retail,
quale sostanzialmente è il tipico abbonato del nostro servizio, riesca a far
meglio operando con ETF che detengono panieri interi piuttosto
che con singoli titoli.
Lo stock-picking è un’attività molto complicata dove persino i professionisti
per lo più falliscono e anche se ben svolta il beneficio rispetto ad un indice non
è spesso particolarmente elevato.
Si pensi che lo stesso Benjamin Graham, padre del value investing e di un
gruppo di investitori che con lo stock-picking hanno fatto grandi successi
(il più famoso di tutti è Warren Buffett), in una delle ultime interviste rilasciate
ha dichiarato di non essere più un sostenitore di elaborate tecniche di analisi
delle azioni. Questa attività di analisi era stata il suo pane quotidiano nei
decenni precedenti e in passato era un’attività molto remunerativa, ma negli
anni più recenti c’erano sempre più analisti capaci di prezzare discretamente
i titoli e gli errori di valutazione, comunque presenti, non erano facilmente
individuabili dagli investitori ex-ante. Questa attività, in sostanza, non era
più lucrativa e lo stesso Graham abbracciava quella che viene chiamata
Teoria dei Mercati Efficienti.
Si consideri anche che Graham rilasciò questa intervista negli anni ’70.
In altri termini, l’attività di stock-picking ritengo sia eccessivamente rischiosa
per chi, avendo disponibilità limitate, non puo’ con essa raggiungere anche un’elevata
diversificazione. Dovevamo ricorrere ad essa quando non avevamo prodotti per
investire sugli indici, ma ora è meno necessaria.
Si consideri che i nostri portafogli, sia quello Dinamico, sia quello Lazy, sono
portafogli globali, cioè possono essere assunti in toto ed essere usati per tutto
il proprio portafoglio. Il nostro non è un servizio di trading a cui diciamo di
destinare il 5%, 10% o 20% del proprio capitale. Il nostro servizio puo’ essere
usato per il 100% del proprio capitale. Pertanto, oltre ai risultati in se lo
stesso deve garantire anche una volatilità non eccessiva e un’adeguata
diversificazione.
In questo, gli ETF sono preferibili rispetto a singoli titoli azionari, anche se
ovviamente dovessero presentarsi interessanti occasioni non mancheremo di
investire qualcosa anche su singoli titoli.
Detto questo, per coloro che, comunque, vogliono operare con singole
azioni, è molto importante seguire una tecnica di cui parleremo, pero’, in
un prossimo post.
La sostenibilita’ del Bull Market: dove nasceranno i problemi?
Come scrivevo nell’ultima edizione, attualmente sono positivo
sul mercato azionario, mentre se qualche perplessita’ debbo
averla, allora la ho per il futuro.
E secondo me i problemi nasceranno dagli utili societari.
Infatti, attualmente gli utili societari sono sostanzialmente tornati
quasi ai livelli pre-crisi (ma le quotazioni ancora no, altro motivo
per essere positivi).
Cosa succederà da qui in avanti?
Al momento, gli utili hanno battuto stime che erano abbastanza
prudenti e per farlo hanno potuto contare su tutto un recupero di
efficienza ed un ritorno dei fatturati vicini a quelli del 2007-2008.
Ora, recuperare ancora efficienza non sarà facile e bisognerà
vedere se i mercati reali saranno in grado di garantire aumenti
di fatturato ulteriori, considerando che il mondo occidentale è
ancora in pieno deleverage.
A questo si aggiunge il fatto che da qui in avanti le stime degli
analisti saranno più ambiziose e non sarà così facile batterle.
Gia’ ora abbiamo visto risultati che hanno battuto le stime, ma
successivamente delle guidance per i prossimi trimestri abbastanza
prudenti.
In altri termini, se il mondo reale non permettera’ un aumento
dei ricavi e se non si troveranno nuove opportunita’ di riduzione
dei costi, allora sara’ abbastanza difficile migliorare ulteriormente
gli utili e battere le stime e i mercati probabilmente non la prenderanno
bene.
Pertanto, e’ bene cavalcare il “Toro” finche’ esso restera’ sano
e solido, ma nel 2011, soprattutto nella seconda parte, bisognera’
fare particolare attenzione all’andamento degli utili.
Perché le small cap possono essere una parte importante in ogni portafoglio
Un portafoglio di un investitore si compone di diversi elementi:
Azioni, obbligazioni, asset reali (oro e immobiliare) e cash
rappresentano le fondamenta di un’asset allocation ben diversificata.
All’interno di ogni componente, se il capitale lo permette, si puo’
procedere ad un’ulteriore diversificazione che aumenta la qualità
del profilo rischio-rendimento.
Tra le azioni, oltre alle grandi capitalizzazioni americane ed europee,
si migliorano i rendimenti inserendo anche mercati emergenti e
small cap.
Ultimamente abbiamo parlato molto di mercati emergenti, vediamo
oggi sommariamente perché le small cap possono rappresentare
un’importante aggiunta ad ogni portafoglio azionario.
Le small cap rappresentano società con capitalizzazione compresa
tra i 200 milioni e i 1.500 milioni di dollari, o equivalente in euro.
Si tratta quindi di società piccole rispetto alle mega-corporations che
compongono gli indici più popolari, ma non parliamo certo di piccole
imprese. Spesso, soprattutto in Europa e in Italia, si tratta di “multinazionali
tascabili” con particolari vantaggi competitivi o leadership in specifiche
nicchie.
Storicamente le small cap offrono rendimenti superiori alle grandi capitalizzazioni.
Questo non è proprio un pasto gratis. Infatti, al maggior rendimento si
accompagna anche una maggiore volatilità delle stesse. Per questo è
importante operare o con una notevole diversificazione (ad esempio
tramite un ETF che detiene decine di società se non addirittura centinaia),
oppure usando stop-loss rigorose.
Come detto, le small cap rappresentano una piccola parte della componente
azionaria, che a sua volta è una parte dell’allocation complessiva, quindi
il loro ruolo va visto in funzione del resto del portafoglio.
In altri termini, con strumenti destinati a smorzare la volatilità come le obbligazioni
ben venga una componente un po’ più volatile ma che offre, nel lungo
termine, rendimenti superiori.
Per questo motivo, esse rappresentano un’importante aggiunta ad ogni
portafoglio.
Cosa aspettarsi in futuro dai paesi BRIC
All’interno del nostro servizio premium Trend e Strategie di Investimento,
stiamo da tempo cavalcando il trend positivo dei paesi emergenti.
Questi paesi, seppur con molta maggiore volatilità dei mercati maturi
come quelli americani ed europei, permettono all’investitore di ottenere,
nel lungo periodo, rendimenti superiori. La loro presenza nell’asset allocation
è quindi fondamentale, anche perché nell’ultimo decennio stanno assumendo
un peso sempre maggiore anche a livello di economia mondiale, pertanto la
loro presenza in portafoglio non è solo dettata dall’avidità e dalla ricerca di
rendimenti superiori, ma è anche corretta dal punto di vista teorico e
concettuale.
Per diversi anni, diciamo tutto l’ultimo decennio, i grandi protagonisti tra gli
emergenti sono stati i così detti BRIC, cioè Brasile, Russia, India e Cina.
Negli ultimi mesi, comunque, le Borse di questi paesi hanno un po’ rallentato
in termini di crescita. Si badi bene, essi rappresentano ancora la parte “core”
di ogni portafoglio investito in mercati emergenti, offriranno ancora rendimenti
superiori ai mercati maturi e di sicuro torneranno a mettere a segno rialzi
corposi.
Tuttavia, questo è il loro rendimento da inizio anno ad oggi:
Brasile (ETF BRA.MI): +8,75%
Russia (ETF RUS.MI): +11,40%
India (ETF INDI.MI): +24,36%
Cina (ETF CINA.MI): +11,38%
Nello stesso periodo, il DAX, migliore indice europeo e miglior indice tra
i mercati maturi ha messo a segno un +10,76%.
Quindi, come si vede, questi emergenti hanno fatto bene. L’India addirittura
benissimo, ma Cina e Russia già hanno sostanzialmente eguagliato la
performance del DAX, mentre il Brasile ha addirittura fatto peggio.
La cosa, comunque, è abbastanza ovvia e non deve stupire troppo. I BRIC
sono nella fase di transizione da paesi emergenti a paesi sviluppati. Debbono
fare ancora molta strada, ed è per questo che ho detto che, presentando
maggiori rischi, offriranno sicuramente migliori rendimenti rispetto ai mercati
maturi.
Tuttavia, il tempo di una Cina la cui Borsa cresceva costantemente del 50% o
del 100% l’anno e degli altri tre che presentavano crescite simili è probabilmente
andato. Dopo qualche forte scivolone potrà ancora esserci spazio per un +50%
o +100% annuo, ma non sarà certo la normalità.
Ricapitolando, i paesi BRIC restano una parte fondamentale di ogni portafoglio
azionario e ritengo che ormai debbano avere la stessa “dignità” di USA ed Europa,
nel senso che la loro presenza e’ imprescindibile, visto anche il loro peso sempre
maggiore nell’economia mondiale.
Su di essi, probabilmente, vedremo una riduzione della volatilità, ma anche
rendimenti un po’ meno esplosivi.
Per contro, potrebbe iniziare ad essere interessante un altro gruppo di paesi
che, per potenzialità e per impatto che hanno su di essi i nuovi flussi di
investimento, possono prendere il posto dei BRIC. Ma di questo parleremo,
eventualmente, in un prossimo post.
Perche’ l’oro dovrebbe continuare a salire
Nell’ultimo post abbiamo parlato del trend di lungo termine dell’oro
e ho scritto che, al di là di qualche storno temporaneo, questo
lungo trend rialzista resta intatto e dovrebbe essere destinato a
durare.
Oggi vediamo una delle ragioni a mio avviso piu’ importanti che
sostiene questo trend.
Il principale elemento che spinge verso l’alto sono i tassi di interesse
reali.
La questione è molto semplice. Quando tenere semplicemente i soldi
su un conto remunerato permette di guadagnare dal punto di vista reale,
l’oro, che non paga interessi o dividendi, soffre.
Gli investitori, detenendo semplicemente liquidità, hanno una remunerazione
che, viceversa, non hanno detenendo oro.
Ma quando i tassi di interesse reali sono negativi, allore detenere cash è
comunque una perdita e si cercano delle alternative. L’oro, in questa
situazione, è spesso un buon “performer”, poiché quale asset reale tiene il
passo dell’inflazione.
Per determinare i tassi reali esistono diversi modi e, nei fatti, si possono
determinare diversi tassi reali a seconda dei tassi nominali che si prendono
come riferimento.
Poiché ho parlato di alternativa tra oro e cash, a mio avviso i tassi piu’
corretti da prendere in considerazione sono quelli a breve termine.
Diciamo che il nostro riferimento sono i titoli a 3 mesi, mentre per l’inflazione
prendiamo il CPI.
In USA, i Treasury a 3 mesi rendono circa lo 0,12%, mentre il CPI si
attesta all’1,1%. Abbiamo quindi un tasso reale negativo di quasi un punto
percentuale.
In Europa le cose non vanno molto meglio. I titoli a 3 mesi hanno un
rendimento dello 0,56% circa, mentre anche qui l’inflazione è poco sopra
l’1%. Anche in questo caso abbiamo interessi reali negativi.
Fintanto che questa situazione persisterà, ritengo che l’oro abbia molto
spazio davanti.
Un giorno i prezzi inizieranno ad implodere, visto che è oltre un decennio
che salgono a ritmi superiori rispetto a qualsiasi altro asset. Se inizieranno
ad implodere quando raggiungeranno 2000$ o 10.000$ non lo sappiamo.
Ma sono convinto che prima che questo accada dovremo avere dei
tassi reali stabilmente positivi.
Tenete sotto controllo queste cinque societa’
Come ho avuto modo di dire in passato, guardare la macroeconomia
per investire rischia a volte di essere pericoloso.
Troppe informazioni spesso contrastanti tra loro ci arrivano quotidianamente
e non tutti hanno la lucidità per operare una sintesi indipendente ed imparziale
delle stesse.
Ognuno di noi ha una propria vision sul futuro in genere e sui mercati e
l’economia in particolare e a seconda di tale vision tenderà ad immagazzinare
le informazioni. Chi è negativo, tenderà a trovare mille “se” quando
escono news positive, enfatizzando invece le negative. Viceversa chi è positivo.
Ma esiste un modo per ignorare queste news e operare una buona sintesi
macroeconomica. E questo modo è quello di guardare agli utili di 5 grandi
società che generalmente sono le prime ad uscire. Queste società sono:
1 – Alcoa
2 – Pepsico
3 – CSX
4 – Intel
5 – JP Morgan
Perché queste 5 società possono darci una sintesi dell’andamento macro?
Beh, intanto i più conosceranno Alcoa, JP Morgan e Intel.
Queste tre società sono grandi operatori e in alcuni casi veri e propri leader
dei rispettivi business e i loro earning ci danno, rispettivamente, il polso
sull’andamento del settore industriale (Alcoa, come operatore dell’acciaio,
vede i suoi ordini salire quando le aziende espandono l’attività manifatturiera),
di quello finanziario e bancario (JP Morgan) e di quello informatico (Intel).
Molti conoscono anche Pepsi, che sebbene produca un bene non particolarmente
ciclico comunque puo’ darci un’idea (seppur parziale) dell’andamento della spesa
dei consumatori. Infine, meno nota è CSX, che è un operatore dei trasporti su
rotaia e ci offre, quindi, una panoramica dell’andamento dell’attività economica
in genere.
Quando 4 di queste società battono le stime, nei 30 giorni successivi il
mercato sale mediamente del 2,2%. Quando tre o meno di queste società
battono le stime, il mercato è negativo nei 30 giorni successivi.
Vediamo come sono andati gli utili:
Alcoa: EPS Stimato: 0,5$ EPS Realizzato: 0,9$ Stima BATTUTA
Pepsico: EPS Stimato: 1,22$ EPS Realizzato: 1,22$ Stima CENTRATA
CSX: EPS Stimato: 1,05$ EPS Realizzato: 1,08$ Stima BATTUTA
Intel: EPS Stimato: 0,50$ EPS Realizzato: 0,52$ Stima BATTUTA
JP Morgnan: EPS Stimato: 0,9$ EPS Realizzato: 1,01$ Stima BATTUTA
Come vediamo, 4 stime su 5 sono state battute ed una è stata centrata.
Ancora un altro segno di positività per i mercati.
CONCLUSIONI:
Ci sono diversi elementi che continuano a far pendere l’ago della bilancia
verso un buon andamento dei mercati per i prossimi mesi. Ovviamente
tutti questi aspetti possono essere disattesi, ma come dico spesso operare
sui mercati è un “gioco di probabilità”; bisogna cercare di operare quando
le probabilità sono a proprio favore e in questo momento, a mio avviso,
lo sono.
Nel breve, potrebbe anche esserci una fase di moderata debolezza, visto
che gli indici hanno corso molto e alcuni sono un po’ tirati.
Ma ritengo che ogni storno sia buona occasione per accumulare ed
investire.
L’opinione di Jeremy Siegel sui Bond
Jeremy Siegel è professore alla Warthon Business School
e autore del famoso best seller “Stocks for the Long Run”,
libro all’interno del quale spiegava la superiorità, nel lungo
termine, delle azioni rispetto alle altre classi di investimento.
Nel testo, Siegel presentava dettagliate serie storiche sui
rendimenti attraverso le quali avvalorava le sue tesi. Nonostante
le diverse critiche, il libro ha avuto grande successo di vendite
(ma anche di critica) e da molti è stato considerato “La Bibbia
del Buy and Hold”.
A mio avviso Siegel merita di essere seguito perché, nonostante
la sua tesi circa la superiorità delle azioni rispetto agli altri investimenti
nel lungo periodo, quando è stato il momento non ha avuto problemi
a rivedere le sue idee in presenza di circostanze eccezionali.
Tali circostanze si sono presentate a fine anni ’90.
In quel momento, date le eccessive valutazioni delle azioni, Siegel
dichiarò che il mercato era sopravvalutato e soprattutto le “Big Cap”
sarebbero state un investimento poco performante negli anni
successivi.
In particolare, il 13 marzo 2000 il Wall Street Journal pubblicò un suo
articolo che destò grande sorpresa presso la comunità finanziaria dal
titolo: “Big Cap Stocks are a sucker bet.” Parole senz’altro forti per
chi era considerato, appunto, lo scrittore della Bibbia del Buy and Hold
e che per molti aveva addirittura scritto il fondamento intellettuale ed
accademico che poi alimentò il grande Bull Market degli anni ’90.
Nell’articolo Siegel mostrò come il P/E di molte Big Cap era ormai fuori
da ogni logica e, in particolare, il P/E di alcune Big Cap della tecnologia
era intorno a 126.
Ovviamente, tutti sappiamo come sono andate poi le cose.
Il mercato in generale ha sgonfiato notevolmente le sue valutazioni e
per le azioni tecnologiche le cose sono andate ancora peggio. Si pensi
che una di queste che non è certo fallita ma che anzi gioca ancora un
ruolo importante nel mondo internet, cioè Yahoo!, ha comunque perso,
da allora, il 99%.
Dunque, visto che Siegel è meritevole di attenzione, vediamo cosa dice
oggi.
Un recente articolo pubblicato sempre dal Wall Street Journal e scritto
da Siegel porta il seguente titolo: “The Great American Bond Bubble.”
Ovviamente l’articolo mette in evidenza la pericolosità dei bond dopo la
forte crescita dagli anni ’80 ad oggi. In particolare, merita di essere citato
questo passaggio: “What is happening today is the flip side of what
happened in 2000. Just as investors were too enthusiastic then about the
growth prospects in the economy, many investors today are far too
pessimistic.”
E poiché la risposta al pessimismo è l’investimento in cash e bond
pubblici, questi hanno valutazioni ormai eccessive. O meglio, sono
poco attraenti dal punto di vista del profilo rischio-rendimento.
Quindi, dopo la sua “market-call” degli anni 2000 in cui metteva in
allarme sui rischi delle azioni, oggi Siegel sta dicendo l’esatto contrario,
indicando i rischi dei bond e raccomandando, invece, le azioni.
In particolare, egli mette in evidenza le buone valutazioni delle azioni
ad elevata capitalizzazione e che pagano buoni dividendi. Fa notare
che le prime 10 azioni che pagano i più alti dividendi in rapporto al
prezzo hanno ora le seguenti caratteristiche:
1 – Dividend Yield medio del 4%, maggiore del rendimento dei titoli
di stato a 10 anni.
2 – P/E medio pari a 11,7 contro i 13,4 dell’indice S&P500
3 – Prospettive sugli utili che permettono di mantenere gli attuali
dividendi con un pay-out ratio inferiore al 50% e ampia liquidità
disponibile
Quando in passato questi parametri hanno presentato questi livelli,
generalmente si sono ottenuti buoni rendimenti. Al contrario, i bond
statali presentano oggi un rischio piuttosto elevato.
E personalmente, tendo ad essere abbastanza d’accordo con
questa “vision”.