Considerazioni “contrarian” - Parte 2 - Perché il Giappone puo’ essere un’opportunità
Nel precedente post, ho scritto che, in ottica contraria, uno dei
migliori momenti per vendere un investimento è quando tutti ne
parlano, mentre uno dei migliori momenti per comprare è
quando nessuno consiglia di comprare un investimento.
Sinceramente, in questo momento non trovo un altro investimento
di cui si parli meno rispetto al Giappone.
Da un punto di vista fondamentale, la sottovalutazione è evidente,
con i titoli della Borsa che trattano mediamente ad 1.4 volte il book
value.
In termini di risultati, lo scorso anno l’indice giapponese Nikkei225
raggiunse il minimo, ad un livello inferiore al picco dell’89 dell’80%.
Ancora oggi, nonostante l’ottimo rally, l’indice giapponese è ancora
sotto del 70% rispetto al suo picco storico di fine anni ‘90.
Tre elementi interessanti sul Giappone:
1 – Il nuovo governo giapponese è intenzionato a ridurre la burocrazia,
favorire le piccole e medie imprese e rilanciare la crescita economica.
Anche negli anni ‘80, in America, il nuovo Bull Market fu favorito da una
nuova amministrazione, vedremo se sarà la stessa cosa per il Giappone.
2 – Gli investitori istituzionali hanno per lungo tempo ignorato il Giappone,
date anche le scarse performance. Generalmente i “Tori” partono con
pochi volumi e quindi, anche nel caso giapponese, potrebbe iniziare senza
la larga partecipazione degli istituzionali. Ma se si verificherà nei prossimi
mesi ed anni un’extra-performance rispetto agli altri mercati, gli istituzionali
arriveranno, fornendo ulteriore liquidità al mercato.
3 – I cittadini giapponesi da tempo sono fuori dal loro mercato domestico,
visti i migliori risultati ottenibili sui listini esteri e, tendenzialmente, sono carichi
di bond. Anche qui, se l’indice domestico dovesse ripartire, molti tornerebbero
ad investire in casa, fornendo ulteriori risorse al rialzo.
Negli ultimi tempi il Giappone ha iniziato a sovraperformare gli indici europei.
Ritengo il Giappone, in questo momento, uno dei migliori mercati da
monitorare e su cui iniziare ad investire. All’interno del nostro servizo
premium Trend e Strategie di Investimento abbiamo già iniziato da qualche
mese una posizione sul Giappone tramite un ETF e per il momento i risultati
sono piuttosto buoni.
Il punto sul mercato azionario
Continuamente gli operatori si domandano se questo in corso sia
un rialzo sano o se invece non stiamo vivendo una nuova ondata di
euforia, dove mentre i mercati salgono mentre l’economia sottostante sta
ancora soffrendo e quindi questi rialzi sono ingiustificati.
Personalmente, in questo momento sono piuttosto positivo sull’azionario.
La mia non è una visione positiva ad oltranza. Ci sono momenti per
essere rialzisti ed altri per essere ribassisti. Sono stato pessimista e quindi
moderatamente negativo sul mercato azionario fin dai primi mesi del 2007,
quando vedevo una situazione economica molto rischiosa, utili societari in
stallo e mercati, invece, molto tranquilli e compiacenti.
Inizialmente i mercati non mi diedero ragione, con rialzi che, pur con
correzioni sempre più improvvise, salirono comunque quasi fino
alla fine dell’anno. Ad un certo punto, comunque, la vision si è avverata
ed il 2008 è stato un anno di forti ribassi.
Ma perché in questo momento sono rialzista?
Semplice, perché non solo c’è uno stimolo monetario molto forte ancora
in essere che dovrebbe inflazionare l’azionario, ma l’economia sta rispondendo
bene e gli utili societari sono buoni.
Con oltre il 75% delle società dell’S&P500 che hanno presentato gli utili
del trimestre, quelle che hanno battuto le stime sono oltre 4 volte quelle che
le hanno mancate. Il “surprise” mediano è quasi del 6% (cioè le stime sono
state mediamente battute del 6%). La crescita degli utili anno su anno dovrebbe
ora superare il 100%, con i finanziari ed i “materials” che sono passati da una
perdita all’utile.
Le vendite erano attese in diminuzione del 9%, invece sono cresciute del 6% e,
allo stesso tempo, anche i margini sono cresciuti.
Nel complesso, nel 2010 gli utili dell’indice dovrebbero attestarsi intorno
ai 77$, mentre per il 2011 le stime sono addirittura intorno a 90. Oggi l’indice
è intorno a quota 1.150 punti.
Quali sono i multipli?
Se il 2010 confermerà i risultati che sono ormai quasi definitivi, abbiamo
per l’anno un P/E di circa 14,93. Ma, e questa è la cosa più interessante visto
che il mercato è una “discounting machine”, se le stime per il 2011 saranno
più o meno mantenute, il P/E, ai livelli attuali, sarebbe poco sopra 12.
In questo momento, credo che il mercato non stia scontando completamente
le stime per il 2011, in primis perché l’economia è ritenuta ancora debole e
c’è il timore che gli utili previsti non saranno realizzati, quindi perché c’è la
paura dell’aumento dei tassi e quindi della contrazione dei multipli.
Concordo sul secondo aspetto, anche se penso che l’aumento dei tassi
non si realizzerà in un solo anno, mentre sul primo aspetto non penso che
dovrebbero esserci eccessive delusioni.
Applicando un P/E ordinario ai 90$ previsti per il 2011, diciamo un valore
intorno a 14-15, abbiamo un valore dell’indice che oscilla tra 1250 e 1350 punti.
In altri termini, c’è ancora spazio di apprezzamento per l’indice di un 10-20%
abbondante. La mia idea è di continuare a considerare i ribassi che sicuramente
ci saranno (magari anche a breve, visto che sono diverse giornate che saliamo
continuamente) come naturali correzioni, buone occasioni per incrementare le
posizioni.
Non seguite ciecamente i “guru” - Parte Terza
Negli ultimi due post ho scritto di due “esperti” i cui risultati
storici lasciano molto a desiderare. La conclusione è stata
che l’investitore intelligente non dovrebbe seguire i “guru”,
ma avere una propria solida strategia di investimento
che prescinda dalle analisi indovinate o meno.
Tuttavia, come in tutti i campi, c’è sempre un’eccezione ed
oggi ve la voglio presentare. Un “guru” che, se seguito, avrebbe
portato ad ottimi risultati.
Si tratta di Jeremy Grantham, Chief Investment Officier della
società di asset management GMO di cui è co-fondatore.
Diverse analisi sul suo “track record” rivelano che chi lo avesse
seguito dall’85 ad oggi avrebbe moltiplicato il proprio capitale per 13.
La sua analisi è generalmente di lungo termine, concentrandosi sui cicli più
importanti. 10 anni fa, al top della bolla azionaria (e tecnologica in particolare),
Grantham scrisse che le blue chip USA e le società tecnologiche sarebbero
state le “worst performer” della decade successiva. Addirittura, Grantham
predisse che l’indice S&P500 sarebbe sceso dell’1,8% medio annuo per
i successivi 10 anni. La performance effettiva non è stata per nulla lontana
da questa percentuale.
Nello stesso periodo, mentre diceva di uscire dall’azionario (o shortarlo),
contestualmente raccomandava di acquistare i REITs (Real Estate Investment
Trusts americani, cioè trust che investono in complessi immobiliari come
centri commerciali, residenziali, centri direzionali, ecc… e li affittano, distribuendo
poi per statuto gran parte dei proventi come dividendi con diverse esenzioni
fiscali). Chi avesse seguito il suo consiglio, non solo si sarebbe salvato dalla lost
decade sull’azionario,ma tra il 1999 e il 2007 avrebbe cavalcato in pieno tutta la
bolla immobiliare realizzando, sull’indice dei REITs americani, il 244% circa.
Nel 2007, poi, chiamo l’inizio della bolla immobiliare, raccomandando di uscire
dai REITs.
Venendo ai giorni nostri, nei primi mesi del 2009 Grantham dichiarò che la lunga
discesa azionaria era ormai vicina alla fine e che il mercato era “cheap”. Nei
prossimi 7-10 anni, Grantham dice di attendersi un rendimento delle azioni
superiore e di molto rispetto a quello registrato nei precedenti 10-15 anni.
Ad oggi sembra avere avuto ragione.
In questo momento, Grantham ritiene che per i prossimi 7 anni i mercati emergenti
dovrebbero fare molto bene e scommette su di essi. Ma ancora di più, questo “guru”
scommette sulle grandi blue chip USA con business stabili e prevedibili, marchio
forte e piene di liquidità come Wal Mart, JNJ, Microsoft, Pfizer, Google,
Exxon ed altre di questo tipo.
Se Grantham confermerà i suoi passati successi, investimenti in queste società
o in ETF che detengono questi titoli (come gli ETF sul Dow Jones o sull’S&P500)
dovrebbero ripagar emolto bene nei prossimi anni.
Non seguite ciecamente i “guru” - Parte Seconda
Ieri ho scritto un post dove ho presentato la storia di uno dei “guru”
più seguiti a livello internazionale, Robert Pretcher e dei motivi per
cui ritengo che seguire le sue analisi rischi di essere controproducente.
Il suo track record, nonostante la fama, è tutt’altro che eccellente.
Nella conclusione del post, ho scritto comunque che c’è anche chi
ha fatto peggio.
Infatti, tra i diversi “guru”, la piazza d’onore spetta a mio avviso ad
Harry Dent.
Dent è un economista che mette al centro della sua analisi la spesa
del consumatore sulla base dei trend demografici e spartendo da
questo modello ritiene di essere in grado di anticipare cosa ci
attende sia sull’economia che sui mercati.
Dent uscì nel 1999 con il libro “The Roaring 2000s Investor“,
in cui prevedeva il Dow a 44.000 punti entro il 2008. Non solo,
ma a suo avviso il Nasdaq era l’indice da preferire e, in generale,
le aziende internet e tecnologiche avevano davanti grandi prospettive.
Oggi sappiamo che il Dow non ha mai sfiorato i 44.000. Dal ‘99, anzi,
abbiamo avuto due brutali Bear Market che hanno spinto le quotazioni
anche sotto quota 7.000 punti e nel migliore dei casi, comunque, l’indice
non ha mai superato quota 15.000 punti, cioè 1/3 di quanto preventivato
da Dent.
Non solo, ma il primo BearMarket iniziò proprio a pochi mesi di
distanza dall’uscita del libro e colpì più duramente proprio il Nasdaq.
Nel successivo Toro, quello del 2003-2007, le aziende tecnologiche
non furono certo le protagoniste, lasciando il ruolo di guida a bancari,
immobiliari, energetici e commodity.
Dent pronosticò anche un roseo futuro per l’Argentina, destinata ad
una crescita moderata ma buona fino al 2015 e poi ad un’accelerazione
dal 2015 al 2025. Non sappiamo cosa accadrà da qui al 2015 e meno
ancora da qui al 2025. Nel mentre, comunque, l’Argentina ha subito
un collasso valutario, quindi ogni investimento orientato a cavalcare la
previsione di Dent sarebbe già da tempo azzerato o quasi.
Comunque, c’è stato anche modo di rivedere le stime.
Dopo il primo brutale Orso, Dent ci riprovò, anche se la sua reputazione
era un po’ compromessa. Nel 2006, uscì con “The Next Great Bubble
Boom: How to Profit from the Greatest Boom in History: 2006-2010”
nel quale rivedeva il Dow da 44.000 a 40.000 punti. Purtroppo non bastò.
Salvo un rialzo del 300% da qui a 9 mesi, la sua previsione sarà ancora
totalmente sballata.
Visto che con i rialzi non gli è andata bene, più di recente Dent ha provato
con i ribassi. A gennaio 2009 è uscita l’ultima sua fatica, “The Great Depression
Ahead“, in cui Dent prevede una nuova Grande Depressione per gli anni futuri.
Poca sorpresa che tempo un paio di mesi il mercato ha messo a segno
uno dei più grandi rally della storia.
Naturalmente per l’ultimo libro è ancora presto per trarre conclusioni. Forse
questo è solo un Bear Market Rally e negli anni futuri avremo veramente una
Grande Depressione. Ma se lo storico di Dent si ripeterà, è probabile che
a marzo 2009 abbiamo fatto un minimo definitivo che al più potrà essere
ritestato, ma non forato in modo devastante.
Detto questo, non ho letto tutti i libri di Dent, ma quel poco che ho letto
è anche interessante da un punto di vista storico, sociologico e demografico.
Ma per piacere, lasciamo perdere i mercati…
Non seguite ciecamente i “guru” - Parte Prima
Il mondo dell’economia, della finanza e dei mercati è piena di guru
seguiti come veri e propri messia non solo e non tanto da cittadini o
investitori comuni, ma anche da stampa, mezzi di comunicazione, politici ed
operatori anche di alto livello di questo stesso mondo.
Negli ultimi due anni il guru per eccellenza è sicuramente Nouriel Roubini.
Roubini è stato sicuramente uno dei pochi, nel mondo degli economisti
“mainstream”, ad anticipare la crisi del 2008/2009.
In questo e nel prossimo post, presentero’ due “guru” che personalmente
ritengo molto deleteri per gli investitori che li seguono. Mi rendo conto che
questi post potrebbero non essere molto popolari, poiché molti ritengono
questi due soggetti molto validi ed interessanti, ma questo è il mio pensiero.
In un terzo post, poi, presentero’ invece uno di questi “guru” che ritengo
molto valido ed i cui risultati parlano per lui.
Andando per ordine, il primo “esperto” che voglio presentare è Robert Pretcher.
Tra la fine degli anni ‘70 e l’inizio degli ‘80, Pretcher prese alla grande i movimenti
di azioni e commodity ed iniziò a brillare la sua stella.
A metà anni ‘80 divenne ribassista ed anche questa volta un crash lo
indovino’ sul serio, quello dell’87. La sua stella era all’apice e la sua newsletter
contava circa 20.000 iscritti.
Dopo qualche mese, comunque, il trend cambiò rapidamente ed il crash
venne riassorbito. Chi non si affettò a cambiare posizione si fece molto male.
La stella di Pretcher si offuscò decisamente negli anni ‘90, quando chiamò
un nuovo ribasso, ma questa volta non fu fortunato come nel decennio
precedente, quando comunque un crash di breve durata ci fu.
Ribassista dal ‘95, sbattè contro il più grande Bull Market di tutti i tempi,
uno carico di euforia e di esuberanza.
Nel 1995 uscì con il libro: “On the crest of a Tidal Wave” dove anticipava il
Dow a 400. Purtroppo per lui, però, l’indice andò a 13.000. Alla fine, da quel
livello, il crash ci fu, verso il 2000, ma in ogni caso, all’apice dello sgonfiamento
della bolla tecnologica, le quotazioni erano un buon 20-30% sopra quelle del
1995.
Stavolta, a seguire Pretcher nello short si rischiava di giocarsi la casa (sebbene
vada detto che non per tutto il periodo fu ribassista).
Ci riprovo’ poi con le commodity. Nel 2006, verso la metà dell’anno, chiamò
il top per oro e petrolio. Allora il petrolio era a 70$. Sì, nel 2008 finalmente
scese fino 40-45$, ma nel mentre arrivò anche a 150$ e non so in
quanti siano riusciti a restare tranquillamente short contro un trend
al rialzo così robusto per due anni.
A questo punto, il conto di molti investitori dovrebbe essere prosciugato.
Ed è un peccato, perché nel 2008 e 2009 Pretcher ci ha preso. Prima ha
indovinato il top a fine 2007 e quindi li ha fatti chiudere proprio verso
marzo 2009.
Solo che i fedeli di lungo corso probabilmente non avrebbero più avuto
molti capitali per queste scommesse.
Il servizio Hulbert Financial Digest, che negli USA effettua il monitoraggio di
centinaia di investment newsletter, ha registrato che il servizio di Pretcher ha
reso con il suo Trading Portfolio circa il -20% annuo composto dal 1985.
Nello stesso periodo un semplice buy and hold avrebbe reso un +12%
annuo composto.
Con altri portafogli della sua newsletter fece un po’ meglio, ma generalmente
si comportò peggio di un Buy and Hold.
In ogni caso, almeno di tanto in tanto Pretcher ha indovinato qualcosa.
Il che non è poco, considerando che. forse, c’è forse chi ha fatto anche
peggio, ma lo vedremo nel prossimo post.
Le small cap sono tra i migliori investimenti durante la ripresa dei mercati
Secondo molte statistiche, le small cap battono le large
cap per ben tre anni dopo l’uscita da una recessione.
Questo significa che, quando il “Bear Market” che di solito
anticipa la recessione arriva alla fine, nei 36 mesi successivi,
generalmente, le piccole battono le grandi capitalizzazioni.
Il 2009 non ha fatto eccezione, con le small cap che sono state
le migliori, se si esclude alcuni settori che hanno fatto meglio.
Quali settori? Semplice, quelli che erano stati colpiti
maggiormente dal precedente ribasso. Non a caso, nel 2009 il
settore bancario è stato uno dei migliori con un rally molto
forte dai minimi di marzo.
In questa fase, gli operatori credono molto sul “rebound” dei
titoli precedentemente colpiti e quindi puntano su di essi a
prescindere dalla qualità.
Quando, però, la prima parte del rally è terminata, gli operatori
iniziano ad abbandonare questi titoli e spostarsi su quelli che
hanno vera qualità.
Nella seconda fase, quindi, le “value” small” cap sono il comparto
meglio posizionato.
Ma perché nelle fasi positive dei mercati le Small Cap tendono
a fare meglio delle grandi capitalizzazioni? Ci sono essenzialmente
quattro motivi:
Innovazione: generalmente le small cap tendono ad innovare molto.
Tutte le grandi capitalizzazioni di oggi, da Microsoft ad Apple
ad Intel e molte altre, erano un tempo delle innovative small cap.
E mentre le grandi capitalizzazioni generalmente durante le fasi
difficili dell’economia tendono a ridurre l’innovazione
concentrandosi magari sull’efficienza (ad esempio tagliando i posti
di lavoro), le small cap spesso sopravvivono solo grazie all’innovazione
e quindi continuano ad innovare indipendentemente da come va
l’economia. E quando poi arrivano le fasi positive dei mercati,
l’ottimismo tende a premiare queste piccole realtà innovative.
Dimensioni: la piccola dimensione permette a queste società di
essere particolarmente elastiche nell’adattarsi alle diverse
condizioni dei mercati.
Mercati di nicchia: le small cap operano spesso in piccole nicchie
di mercato che possono essere in espansione anche durante le fasi
negative dell’economia. Tali nicchie, poi, possono diventare ancora
più rilevanti una volta che la recessione è terminata.
Ignorate dagli investitori istituzionali: spesso queste società
non sono seguite da analisti e non sono nei portafogli degli istituzionali.
Quando questi iniziano a seguire queste società, il flusso di capitali
che si riversa su di esse puo’ portare a notevoli espansioni della
capitalizzazione.
Uno dei modi per investire in Small Cap è tramite l’ETF Ishares DJ Eurostoxx
Small Cap, che da diverso tempo deteniamo anche all’interno del nostro
portafoglio generale del servizio premium Trend e Strategie di Investimento.
Altri emittenti di ETF come Lyxor o DB hanno ETF equivalenti a quello
di Ishares ugualmente validi.
Tuttavia, bisogna dire che le small cap che sono detenute dall’ETF non
sono proprio “small” e purtroppo non ci sono ETF che investono in vere
e proprie piccole capitalizzazioni. Tuttavia lo stock-picking su questi
titoli non è facile e quindi questi ETF rappresentano un giusto compromesso.
Quando finirà la crisi
Un libro recentemente pubblicato dal titolo:
“This Time is Different: Eight Centuries of Financial
Folly”, scritto da Rogoff e Reinhard (due economisti),
fa il resoconto su diverse crisi finanziarie della storia.
Sebbene questi due autori non siano operatori dei mercati
finanziari, né puntano a fare il market timing degli indici
azionari, diversi spunti e dati di questo testo ci aiutano
a comprendere meglio la crisi che abbiamo vissuto e
a che punto siamo.
Semplificando le conclusioni del libro, questo è quanto
accade dopo un crisi finanziaria:
1 – Il prezzo delle case e i mercati azionari scendono
spesso in modo drammatico durante questi anni;
2 – Il debito pubblico aumenta;
3 – L’economia ristagna e la disoccupazione cresce.
Ognuno di questi aspetti viene analizzato in dettaglio, con
precise “timeline” di ogni crisi e questo ci aiuta a
capire a che punto siamo. Vediamo meglio il dettaglio.
Mercato azionario
Durante le crisi finanziarie, al picco minimo generalmente
i mercati azionari scendono del 56% rispetto al precedente
massimo e la discesa dura mediamente 3 anni e mezzo.
In questa crisi, l’indice americano al picco minimo è sceso
leggermente di più rispetto alla discesa media, ma il
percorso ribassista è avvenuto in molto meno tempo (poco più
di un anno). Ora, stando alla storia, la discesa come entità
è in linea con la media. Dato comunque che abbiamo ancora
un altro anno per arrivare alla durata media della discesa,
non è escluso che possa esserci un’altra gamba ribassista.
Dal punto di vista del mercato azionario, quindi, i giochi
sarebbero ancora aperti. Personalmente, comunque, credo che
il minimo di marzo 2009 sia un minimo definitivo e che
l’ultima gamba ribassista non ci sarà. Questo non significa
che dai livelli attuali non potremo far altro che salire, ma a mio
avviso non dovremmo andare più sotto le quotazioni di marzo 2009.
Prezzi delle case
Questo è un settore che non amo particolarmente sia perché
non lo conosco bene come il mercato finanziario, sia perché
esistono molti mercati immobiliari a seconda della diversa
zona geografica.
In ogni caso, durante la recente crisi il comportamento dei
prezzi immobiliari è stato simile a quello dell’azionario.
Rispetto alle medie storiche, gli immobili sono scesi di più
e in più breve tempo. Anche qui, i minimi sono forse stati
fatti, ma i prezzi potrebbero muoversi poco ancora per anni.
Disoccupazione
Durante le crisi bancarie, generalmente la disoccupazione
sale di 7 punti percentuali. Ad oggi, essa è salita di soli
cinque punti. Su questo aspetto, quindi, potrebbe verificarsi
ancora un aumento della stesso fino ad arrivare al 12% circa
(in USA).
Debito pubblico
Storicamente, rispetto ai livelli pre-crisi, il debito pubblico
sale di ben 86 punti percentuali. In questo momento, è difficile
quantificare effettivamente quanto sia salito il debito pubblico
USA, ma probabilmente non siamo ancora a questi livelli. In altri
termini, anche in caso di peggioramento del deficit la cosa potrebbe
essere incredibilmente in linea con quanto già accaduto nella storia.
Conclusioni:
Stando alla storia, questa crisi è stata leggermente più pesante
della media, ma si è realizzata in un arco di tempo estremamente
minore e quindi è stata più rapida. L’aspetto positivo è che, stando
a diversi elementi, il peggio dovrebbe essere alle spalle.
Il mercato azionario e quello delle case dovrebbero aver fatto il
bottom lo scorso anno. La disoccupazione potrebbe crescere ancora,
ma anche qui gran parte del percorso è stato fatto.
Quello che ora deve essere tenuto sotto controllo è il debito pubblico
che potrebbe salire più del previsto.
Attualmente, non credo siano ancora mature le condizioni per
la nascita di un nuovo Bull Market di lunghissimo periodo, ma
quantomeno per un po’ dovremmo goderci questo Bull Market ciclico.
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