Archive for agosto, 2010
Recessione o depressione?
Da diverso tempo c’è un dibattito in cui si discute se quanto stiamo
vivendo sia una recessione “normale” o qualcosa di peggio, cioè una
vera e propria depressione.
Vediamo oggi quali sono gli argomenti relativi al fatto che questa, in
realtà, sia una depressione piuttosto che una recessione.
Il primo argomento relativo alla depressione è ovviamente la
disoccupazione.
Attualmente, in America la disoccupazione per la popolazione lavorativa
dei maschi adulti (25-64 anni) ha toccato un livello superiore a quello
della crisi dell’82, picco del dopoguerra, mentre la disoccupazione per
i giovani tocca addirittura il 25%.
Che questa sia più una depressione puo’ essere poi indicato dal fatto
che il costo per il Governo dello stimolo continua ad essere elevato.
Nelle scorse settimane, la Casa Bianca ha alzato la sua previsione circa
il budget 2011, che vedrà un deficit di 1,4 trilioni, dai precedenti
1,267 trilioni.
Ancora, dopo quasi due anni dall’inizio della crisi la FED sta ancora
cercando misure di stimolo monetario. E, intanto, nel 2010 altre 103
banche sono sostanzialmente fallite e il credito bancario continua a
contrarsi.
Tutti segnali, questi, che la crisi è ancora lontana dall’essere superata e
che effettivamente quella che stiamo vivendo può essere persino una
depressione. Sicuramente, la crisi maggiore dai tempi del ’29.
La notizia positiva, a livello di mercati, è che mentre dal punto di vista
nominale le quotazioni azionarie si sono ben riprese dopo i minimi del
2008/2009, dal punto di vista reale (quotazioni azionarie / prezzo dell’oro)
i prezzi sono notevolmente più bassi rispetto al 2007 o al picco,
sempre in termini reali, del 2000.
Cosa, questa, dovuta in parte ai ribassi dei corsi azionari, in parte al forte
apprezzamento dell’oro, che continua a mantenersi elevato, anticipando
quello che in precedenti post ho chiamato “Quantitative Easing 2.0”,
cioè un nuovo forte stimolo monetario.
A proposito di oro, negli ultimi due anni gli investitori hanno acquistato oro
ad un livello record, depositando poi lo stesso presso le banche commerciali
(direttamente o tramite ETF/ETC che detengono fisico). Le banche commerciali,
essendo piene di oro, potrebbero iniziare ad usare questo asset come nuovo
collaterale. L’uso dell’oro come collaterale per le operazioni finanziarie potrebbe
rappresentare un nuovo motivo per l’apprezzamento.
Le previsioni di un grande esperto
Nel mese di luglio è uscita la lettera trimestrale di Jeremy Grantham,
uno degli analisti ed addetti all’Asset Management più interessanti in
America. La sua capacità di anticipare il futuro dei mercati ad oggi è
stata molto buona, per non dire quasi eccezionale.
Nell’ultimo decennio, ha previsto con anticipo sia l’esplosione della
bolla tecnologica nel 2000-2002, sia il punto di acquisto a marzo
2009.
Nell’ultima lettera uscita, Grantham ha toccato diversi temi anche di
carattere macroeconomico, quale l’invecchiamento della popolazione,
il problema della spesa sanitaria e molto altro. La lettera completa può
essere ritrovata qui: http://www.gmo.com/websitecontent/JGLetter_SummerEssays_2Q10.pdf
A noi, comunque, interessa principalmente la parte dedicata al mondo
degli investimenti.
Nella sua lettera trimestrale, Grantham presenta sempre l’analisi sul
rendimento atteso per i prossimi sette anni di varie classi di investimento.
Nell’ultima lettera, la classe per cui viene previsto il rendimento più elevato
e’ quella delle azioni USA di elevata qualità (società grandi, con notevole
vantaggio competitivo e ben stabilite, come ad esempio Coca Cola, Wal Mart,
IBM, ecc…). Per questa classe di investimento Grantham prevede un
rendimento reale annuo composto del 7,3%.
Subito dietro ci sono i mercati emergenti, per i quali è previsto un rendimento
reale annuo composto del 6,6%.
Al terzo posto, con un rendimento reale ancora soddisfacente, ci sono le
azioni internazionali ad alta capitalizzazione (prevalentemente Europa,
Giappone, ecc…), con un rendimento del 4,4%.
Quindi seguono altre classi di investimento con rendimenti meno interessanti
come le small cap internazionali e le large cap USA (non “quality”), con un
rendimento reale del 2,9% e le small cap americane con un rendimento atteso
reale dell’1,1%.
Sul fronte bond, Grantham è invece piuttosto pessimista. Solo i bond
emergenti offrono un ritorno reale abbastanza buono, con un +2,2% annuo
composto. Gli inflation linked si posizionano al +0,5%, i governativi
USA allo 0,1%, mentre i governativi a breve termine (30 giorni – 2 anni)
americani hanno un rendimento atteso reale addirittura negativo, -0,1%,
così come i governativi internazionali, addirittura -0,8%.
Complessivamente, l’idea di Grantham non è molto diversa da quanto
proposto nel nostro servizio premium Trend e Strategie di Investimento.
Nel portafoglio generale del nostro servizio premium abbiamo sia societa’
USA di elevata qualita’, sia una forte esposizione sugli emergenti, mentre
gli investimenti che Grantham prevede abbiano poche potenzialita’ sono
fortemente sottopesati o non presenti.
E questa composizione ci ha permesso di sovraperformare ampiamente
gli indici generali: +25% circa da settembre 2006 ad oggi, mentre gli
indici europei ed americani, nello stesso periodo, hanno perso tra il 20%
e il 30%.
Quantitative Easing 2.0
In un vecchio articolo di circa un mese fa, scrissi sul tema del
rendimento del debito. In particolare, questa è la parte che ci
interessa:
“Il debito, in linea teorica, viene contratto per coprire spese ed
investimenti che dovrebbero contribuire al miglioramento delle
condizioni economiche nel paese. In altri termini, per creare la prosperità.
Fino a che la prosperità aumenta e il debito non va fuori controllo, la
cosa puo’ continuare e, per certi versi, si puo’ dire che il debito non e’ troppo
alto anche quando si trova ad una percentuale rilevante sul PIL prodotto.
Quando, però, gli impieghi del debito non sono particolarmente remunerativi,
le cose si fanno difficili. A livello di economia nazionale, dire che gli impieghi
del debito non sono remunerativi equivale a dire che essi non generano più
sufficiente crescita. Se la ricchezza prodotta non cresce adeguatamente e i
debiti si accumulano, il loro “servizio” (cioè il pagamento di interessi)
diventa progressivamente meno sostenibile.
In molti paesi occidentali sta accadendo proprio questo. La recente crisi
ha portato non ad un ristagno, bensì addirittura ad una contrazione del PIL.
Di conseguenza, la sostenibilità dei debiti è divenuta più problematica”.
Storicamente, lo sviluppo, la crescita, arriva dagli investimenti privati. Gli investimenti
pubblici creano importanti sistemi di supporto (come infrastrutture, spesa sociale, ecc…),
ma difficilmente di per se sono motori della crescita. Inoltre, è spesso molto alta la
probabilità che gli investimenti pubblici finiscano per essere improduttivi.
Contemporaneamente all’aumento dei debiti pubblici, stiamo assistendo ad
un deleverage sul fronte privato.
Il fatto che aumenti il debito pubblico per finanziare la relativa spesa, mentre cala
quello destinato a imprese e privati che, oltre ai consumi, finisce col finanziare anche
investimenti, non è affatto positivo. O meglio, di per se il calo del debito privato,
visto gli alti livelli raggiunti, non è un male, ma è il debito pubblico in aumento
che è preoccupante.
Difficilmente, quindi, si potrà innescare un circolo virtuoso su queste basi. Molto
probabilmente, serviranno nuovi stimoli. Questo, mi porta a trattare il tema di un
possibile nuovo stimolo monetario, che su molti siti e testate economiche e finanziarie
viene definito “Quantitative Easing 2.0”, per segnalare che segue quello messo in atto
tra il 2008 e il 2009.
Anche Jim Grant, una delle voci più ascoltate in campo finanziario ed editore della
pubblicazione “Grant’s Interest Rate Observer” vede come inevitabile il Quantitative
Easing 2.0. Se sarà come quello del 2008/2009 o se sarà il doppio, dice Grant, è
abbastanza irrilevante. Quel che è certo è che ci sarà, poiché è l’unica opzione dei
banchieri centrali.
Oro e metalli preziosi, di conseguenza, dovrebbero continuare a trovare supporto
dall’espansione monetaria.